一、2016年贵金属市场回顾
2016年贵金属价格走势整体呈现企稳反弹走高，随后承压回落走势，终结了自2011年来连续四年的下跌走势，年度小幅收涨6%左右。而美联储加息预期的变化依旧是影响年内金银走势的主线。
随后，黄金位于阶段高位1250美元/盎司附近盘整近三个月，此间全球经济数据表现一般，市场关于美联储加息的预期也一再延后，同时欧日央行并未加大宽松力度，间接施压美元走势，为黄金维持阶段性强势提供支撑。
五月，美元阶段性触底反弹和美联储强化预期管理，带来金银的承压下挫。伴随着4月底美国财政部半年度汇率报告将德国、日本、韩国和中国等列入不公平外汇交易行为观察名单，以及美国经济数据一季度“季节性”的疲软过后反弹，美元呈现阶段性强势反弹。5月中旬发布的美联储议息会议纪要偏向鹰派的特点：提高市场对于6月和7月的加息预期，以及纽约联储释放“缩表”的氛围，引导短期利率走强。
六月，英国公投退欧后市场避险情绪再燃，黑天鹅爆发直接引爆全球资本市场，黄金受避险提振反弹走高至年内高位1375美元/盎司。随着英国首相即位后美国5月靓丽的非农就业数字吹散了市场恐慌情绪。但金银调整的节奏再次被美联储的犹豫和美国二季度GDP数字的回落终结。虽然金银价格在三季度保持高位震荡，但是随着全球央行向市场传递不再大量宽松预期逐渐加强，贵金属整体震荡偏弱。
自9月下旬以来，受美联储鹰派言论影响，尽管9月议息会议继续不加息但是将市场预期年内美联储会加息，年内加息预期支撑美元开始止跌反弹走强。另外，10月英国首相May确认了明年3月前触发里斯本第50条款的时间期限，退欧的风险再次拖累了英镑间接支撑美元；而媒体报道欧央行可能明年缩减购债规模的可能引起市场对央行收紧货币政策的担忧，触发了利率反弹的扳机。外部因素也提振美元走强，施压贵金属开始自年内高位回调走低。
11月，关于美国大选不确定性所带来的预期反弹转瞬即逝，贵金属的弱势格局进一步显性化。10月FBI重新启动希拉里邮件门调查抬升了市场对于美国大选的担忧情绪（特朗普偏离主流经济政治的倾向增加经济的不确定性），直到大选前市场整体以避险为主，短期抬升了金银价格。11月8日特朗普赢得美国大选后，市场避险情绪短期得到释放后，对政治“确定”后美国未来加大财政刺激的预期提升了市场对风险资产的押注——美元和美股出现更大反弹，而通胀预期改善下随后利率出现大幅抬升，十年期美国国债利率劲升至2.5%水平，实际利率显著抬升压制了金银的投资兴趣。
12月，多位美联储高官的鹰派言论令市场对12月加息预期急剧升温，导致金银走势震荡下行。北京时间12月15日凌晨3点，美联储发布12月FOMC会议声明，将联邦基金利率从0.25%-0.5%升至0.5%-0.75%，符合市场预期，但美联储声明表示2017年预计加息三次，这超出了市场对2017年加息两次的预期，偏“鹰派”的美联储声明引发了贵金属市场的大量抛盘，金银遭遇重挫。
图1.1：贵金属历史走势图及2016年贵金属大事件汇总图
二、供需面分析
2.1、白银整体供需情况良好
世界白银协会近期发布报告表示，2015年全球白银需求创下纪录，银饰、银币和银条等需求出现新高，总白银需求被推高至11.7亿盎司。报告显示，2015年全球白银供应量则有所下降，这使得白银市场连续第三年出现供应不足的状态，供应缺口达到1.298亿盎司，较2014年的缺口增长了60%，也是历史第三高。
图1.2：白银供需平衡情况（盈余或赤字）及全球白银需求情况
印度政府对进口的白银关税从5%提升至11%。一份1912年发布的报告显示自关税上涨后的三年内，印度对于白银的需求下跌了28%。这其中的原因不仅仅是因为白银的关税增加了，还因为人们为白银找到了很好的替代品——黄金。在1910-1930年间，印度的白银净进口数量从9800万盎司跌至3100万盎司。从那以后印度变成了世界最大的黄金消费国，直到2015年第一的宝座被中国摘得。如今白银将再次成为印度主要的投资贵金属。随着近期黄金进口税的走高，2015年的白银需求增长到了近8000吨，较14年上涨了14%。
与此同时，截止至2016年9月，印度对于黄金首饰的需求下降了30%，而黄金首饰占黄金总需求中的75%。这表明印度确实有可能把投资方向从黄金切换成白银。在过去的10年里，印度对于黄金首饰的需求增长了25%，而对于白银首饰的需求激增超过600%。
世界白银协会称，预计2016年全球白银矿产量将下降，同比降幅或达5%。这将是2002年以来白银矿产量的第一次下降，低价环境使得白银矿产受到影响。当前市场普遍预计白银矿产量将一直下降到2019年，受到触及白银矿运营减少的影响。此外，由于银价低迷，白银废料回收的供应量已经持续数年下跌，世界白银协会预计2016年将继续下降。总之受到库存量减少的影响，2016年白银市场的供应不足将加剧。
图1.3：全球银矿年产量增速放缓及全球银币、银条等的需求情况
CPM集团在《白银年鉴2016》中写道：“预计2016年银矿供应量将自2011年以来首次录得下滑。”该集团还表示，有银矿计划关闭或减产。CPM集团表示，矿山产量将自2011年以来首次出现下降，而包括工业产品和饰品的需求连续第四年增加，为银价带来支撑；市场正进入“可能是关键的一年”。全球银饰需求连续第三年增长，创下2.265亿盎司的历史新高，主要受到印度和泰国需求的推动，北美地区需求也有5%的增长。银器需求连续第三年增长至6290万盎司，10年最高水平。白银的需求情况良好，而白银的供给却有大幅放缓的苗头出现，事实上供不应求的局面已经出现。不难看出供需面十分有利于银价的上行。就目前来看，白银依然被低估（虽然市场可能已经意识到这一点了，明显还不够），因此银价未来进一步上行的空间还很大。
2.2、机构持仓大量减少 但中国买家进场抄底
根据万得统计的数据，截止2016年12月16日：全球最大黄金ETF-SPDR Gold Trust 的黄金持仓量约为836.99吨，较年初增加了约30%，却较年内峰值减少了近15%；全球最大白银ETF-iShARes Silver Trust 的白银持有量为10608.28吨，较年初增加了约7%，却较年内峰值减少了近7%。时值年末，黄金、白银ETF的大量流出也显现出了现货市场短期内看空的情绪。
图1.4：SPDR Gold Trust黄金持仓情况
图1.5：iShares Silver Trust白银持仓情况
自从川普意外当选总统以来，黄金便惨遭大幅抛售。在川普当选总统后的短短一周时间，ETF共计减持193万盎司黄金，创下2013年7月以来最大降幅。不是美元走强摧毁了黄金，而是投资者对美元走强的信念。
图1.6：全球黄金ETF持仓情况
美国商品期货交易委员会（CFTC）的黄金及白银的非商业性净多头持仓也在大幅下降。截止2016年12月9日：CFTC的期货黄金非商业性净多持仓为129311张，较年初增加了近387%，但是较年内峰值减少了近60%；CFTC的期货白银非商业性净多持仓为66933张，较年初增加了近210%，但是较年内峰值减少了逾30%。时值年末，期货市场对金银的看空情绪亦十分浓烈。
图1.7.1：COMEX黄金非商业多头持仓及空头持仓（单位：张）
图1.7.2：COMEX白银非商业多头持仓及空头持仓（单位：张）
此外，2016年11月，上海黄金交易所有215吨黄金被提取，显示中国的黄金需求随着金价下跌而增加。值得注意的是，自11月8日川普胜选至今，国际现货金价自1137跌至1180附近，跌幅达11.7%，而内盘黄金T+D从289元/克跌至270元/克附近，跌幅为6.5%左右。比较可见，以人民币计价的国内金价相对以美元计价的国际金价表现显著抗跌。以上这些现象或与近期人民币对美元大幅贬值有关。
图1.8：上期所黄金、白银库存
从库存来看，尽管当前黄金、白银市场并未摆脱悲观情绪，但从长期来看，黄金较白银来说仍处于牛市的早期阶段。
文章内容仅供参考，不构成投资建议，投资者据此操作风险自负。转载请注明出处：天府财经网
